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中国天楹88亿蛇吞象收购市场不买账

评论: 0 | 发布者: 于思洋 |原作者: 朱邦凌 |原发: 新浪财经

放大 缩小

按说,巨额并购是天大利好,上市公司要像打了鸡血一样涨个不停。可停牌一年之后复牌的中国天楹却上来就吃了一个结结实实的跌停。


换句话说,这起巨额并购并未得到投资者认可,市场并不买账,至少市场对这起并购心存担忧,并不放心。


我们看一下这起并购案的大体过程。7月5日,中国天楹披露了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》修订稿,公司将以88.82亿元的交易价格收购全球环保巨头Urbaser(江苏德展100%持股),独立财务顾问为国金证券。这起并购案有以下要点:


第一,金额巨大,溢价不少。


并购金额高达88.82亿元,收购价溢价超过了100%,并且收购标的中的“无形资产”评估值占到了总收购价的一半以上。并购标的无形资产账面原值为95.5亿,经过多年摊销和减值,目前的账面余额仍高达48.7亿元,超过收购价款的一半。无形资产中主要是特许经营权,上市公司称,该特许经营权对标的公司的“生产经营较为重要”。


中国天楹此次收购Urbaser,88.8亿的价格应该说相当不便宜。根据对赌协议的内容可以计算,收购估值达到了动态市盈率23倍(对应2018年,按人民币对欧元1:7.8的汇率算),已然超过了目前国内单独IPO时的估值,而标的公司属于公用事业,业绩年均增速仅4%左右,几乎没有成长性。


第二,蛇吞象。


2015年、2016年及2017年Urbaser的营收分别为131.09亿元、128.2亿元和135.84亿元,分别实现归属于母公司所有者的净利润3.79亿元、1.58亿元和3.95亿元,总资产约215亿元。


2015-2017年,中国天楹的营收分别为8.25亿元、9.80亿元、16.12亿元;净利润分别为2.28亿元、2.12亿元、2.22亿元,总资产约78.74亿元。截止2018年一季度末,中国天楹的货币资金约5.74亿元。中国天楹的财务情况可看出,这又是一笔资本市场“蛇吞象”的并购案。


第三,空手套白狼,一毛钱不出。


根据交易方案,中国天楹88.82亿元的对价支付将以股份和现金相结合的方式进行,其中以股份方式支付对价64.04亿元,以现金方式支付对价约24.78亿元。同时,还拟发行股份募集配套资金30.68亿,其中24.78亿元用于支付收购的现金对价,4.6亿元用于“或有支付计划”,1.3亿元用于支付中介费用。


也就是说,为了完成这起88.8亿的并购,这家公司用股份支付64亿,剩下的发行股份定增,还打算募集30多亿,还有赚头,连中介费都不想自己出。这意味着,并购的交易成本将大幅下降,不用花公司一分钱就能完成境外并购。


第四,左手倒右手。


Urbaser(江苏德展100%持股)总部位于西班牙,是全球领先的环保全产业链综合服务商。其实,早在2015年年底,中国天楹就已经开始谋划着收购Urbaser了。这一资本运作的过程,让人眼花缭乱,却又简单明了,说白了就是个左手换右手的过程。


这中间的资本运作过程相当复杂,中间经历了多次增资。之后的不到2年时间里,江苏德展又经历了6次增资,6次股权转让,并通过子公司Firion完成了对Urbaser的收购。简单地说,公司成立了江苏德展控股Urbase,现在是把Urbase从江苏德展手里买回去。


第五,并购标的背负52亿商誉,负债167亿。


方案披露,截至2017年底,中国天楹总资产约81.30亿元,负债约50.82亿元,资产负债率62.51%。并购标的Urbaser总资产215.47亿元,负债167.55亿元,资产负债率77.76%。换句话说,两家公司负债率都不低。


(编辑:于思洋

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