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吴任昊:寻找长期维度上的新型基础设施类公司

原作者: 裴利瑞 |原发: 蓝鲸基金

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作为高毅资产新引入的基金经理,吴任昊身上最鲜明的特色,莫过于他在长期跨市场投资中所培养出来的国际视野。


他不仅在A股、港股及海外市场均有过投资经历,所任职的机构处于国内顶尖地位,例如中金公司资产管理部、中国外汇管理局旗下中国华安投资有限公司等,曾管理过超百亿美元规模的组合。


近日,吴任昊向蓝鲸财经分享了他对宏观大势、市场行情,以及资产配置的看法。


国产替代化给“全国冠军”创造了登台机会


问:美股和A股都有很多优秀的科技企业,但所处的发展阶段、技术水平、估值溢价等有很大不同。您对两个市场的科技股是怎么看的?


吴任昊:我觉得科技股是一个非常笼统的叫法,是在以它运用的手段来定义这个公司。但如果不利用科技手段来服务自己客户、改善自己的产品的话,反倒是我们这个时代的异类了。所以,科技公司的关键,在于是否运用合适的技术手段来解决客户的真实问题,满足客户需求,创造真实的社会价值。


从这个意义上说,我觉得不光中国和美国,在任何一个有希望的经济体中,科技行业的份额都会是很高的。


中美这两个市场可以相互参照,但也有很多的不同。特别是去年以来,美国禁止了一些技术转让,虽然短期是挑战,但一定意义上也给中国的科技行业创造了机会,把一些领域舒适生存的最低规模从世界冠军变成了全国冠军。


在互联网这个领域,过去十多年我们非常有幸地在这方面有一些一线的观察。中国的互联网公司和美国的互联网公司服务的客群重叠度并不高,各自的技术手段也各有侧重,根本上大家是在答不同的卷子,就像一个是中国高考,另一个是SAT。所以两个市场的竞争环境很不一样,不存在一定要二选一的情况。


各个市场的优秀学生在解决各自的问题,获得各自的优秀成绩,实现自己的持续成长。


问:我们知道投科技股的犯错概率是很大的,怎么提高自己的成功概率呢?


吴任昊:科技是这个时代的一个大主题,科技行业范围注定很宽泛。从这个意义上说,首先我们要对自己的能力圈有比较清醒的认识,要定义哪些具体的领域可以去做研究,哪些领域可能还需要假以时日才有资格参与游戏。


投资科技股确实比较担心买错,因为科技的手段是在迅速变化。从折旧来看,科技行业的折旧不管是对物还是人都是最快的,对物的平均折旧可能是5年,对人的平均折旧可能还要短些。比较快的折旧反映了这个行业的难以预测性。


买错不只会发生在小公司上,发生在大公司身上也同样常见。


我们看到十几年前美国的那些大型科技公司,到现在只有少数几家依然站在潮头,有些是一直原地踏步,还有些因为醉心于取悦投资人,取悦证券市场,而不是取悦客户,只想着怎么持续回购股票,怎么在每个季度都能够达到甚至超越市场预测,最终退市或者重组。所以科技的高风险在于必须不断地更新自己的能力。


为什么我们说一定要努力买到正确的公司,而不只是买到一个好的价格,因为如果买到错的公司下行风险可能很大。


过去我们所做的很多成功的投资,都是在那些必须是世界冠军级别才能生存下来的赛道上。这意味着任何想挑战的人,成为省状元是没用的,成为全国冠军只能刚刚够资格参与竞争,最后要想挣到钱都必须是变成世界冠军。这会让投资的难度降低,因为我不买变戏法的公司,也同样避免了公司突然之间把自己变没了的可能性。


科技公司的投资是一个非常宽泛的概念,有些问题我们一时半会答不上来。但是我们可以挑一些相对容易的问题,因为给投资人创造收益不一定需要答最难的题。


问:在国产替代化的过程中,您觉得科技领域的哪些子行业有比较明确的机会?


吴任昊:中美的摩擦给我们创造了一个机会。因为如果大家都彻底的无边界,那么不是世界冠军就很难在规模收益递增的行业生存了,现在的环境反而给全国冠军创造了很多登台的机会。


笼统地说,IT中有几个大的赛道,比如软件、硬件、服务等。从内在属性上,软件类型的公司比较容易沉淀本土的认识和经验。


在过去,你是不是有机会成为全国冠军,很大程度上取决于客户给不给你这个机会。如果你的客户只买全球厂商的产品,那么你就不可能成为具有能力的代表性企业。中国的经济有自己的组织方式,越来越多的中国公司在各自的领域里已经成为全球最佳实践,不管外部人怎么评价,它的体量就放在那,所以也必然会沉淀下来一些属于中国公司的经验和能力。之前工业时代全球公司积累下来的,其实都沉淀在全球软件公司上了。如果有机会去服务优质的中国公司,我们的IT公司也会跟着成长,从而获得经验,实现自己的价值。所以我认为软件领域可能会更有本土特色一些。


寻找长期维度上的新型基础设施类公司


问:您在A股、港股、美股等多个市场都做过投资,怎么概括自己的投资体系?


吴任昊:整体上来讲,我在不同的市场都是立足于自下而上,通过了解行业、了解公司做出投资决策。


例如,我们会在中国的互联网公司中找有成为基础设施潜质的公司,本质上是因为看到在海外的业务可比或者逻辑类似的领域,很多公司在成为基础设施之后,依然能够持续带来绝对和相对收益。所以我们相信这种自下而上,通过看行业的优劣、筛选公司的好坏,最终找到长久期的优质标的投资体系,在不同市场都是能够复制的。


问:您所说的基础设施类公司,是不是很多已经被市场普遍认可?这些公司如何获取超额收益?


吴任昊:第一,成为一个基础设施的公司,听起来比较简单,其实是壁垒很高的,符合要求的公司其实很少。成为这种类型的公司意味着不用每天在市场里打打杀杀,不需要天天靠自己产品的成功,而是靠自己舞台上别人的成功就可以实现价值,达到这样的生存状态是很不容易的。


第二,成为这一类公司,就意味着在圈子里面至少是广为人知的。但这不意味着超额收益比较小,因为真的能够脱离市场厮杀的公司其实是不多的。仅仅因为大家都听过这个名字,不代表企业价值彻底反映在股价中。


举几个具体的例子,巴菲特是什么时候开始投资苹果公司的?是大家都觉得苹果都已经路人皆知的时候,是他看见孙子孙女们离不开苹果手机的时候。回头看,巴菲特投资后的苹果依然实现了巨大的绝对收益。成为基础设施绝对不是一件轻而易举的事情,特别是成为一个相对长久期领域的基础设施。


成功晋身基础设施的这些公司最后往往会赚时间的钱,因为证券市场很少能够反映长期的事情,通常预期也就是三年。即使是海外成熟市场,对这些能长期保持基础设施地位的公司也未给予很合理的估值水平。


中国资产的可预见性更强


问:您怎么看现在A股、港股、美股的性价比问题,会相对比较看好哪个市场?


吴任昊:我曾经参与过这几个市场的投资,但实际上从整个投资的流程和最终的决策来讲,都不是根据市场来决定配置,而是先决定哪些行业、哪些赛道是值得长期关注的好战场,然后挑选合理的价格投资于优质企业。从这个意义上说,还是立足于行业和公司的价值来做投资决策,不是从国别配置的角度去做市场选择的。


虽然如此,自下而上的选择构成投资组合后还是会呈现一个市场配置的结果。


美股方面,当前美股估值较高,这一估值的依据是市场参与主体对于未来盈利的预期。因为大家认为2020年的情况是史无前例的,只要公司能够活下来,就直接看2021年的表现了。而美国因为所处的货币环境,股票已经变成核心资产了,特别是一些明星股票,变成了过去以债券为主的投资人的新标的。客观地去看,美股短期的盈利波动非常大,例如美国某互联网公司把二季度挣的钱全部投入业务的发展,作为特殊的时期应对,不管是反哺消费者,还是扩大竞争优势。虽然它二季度一分钱不挣,但它的股价也不会因此而崩溃。


这一定程度上也是反映了市场的成熟性,但成熟市场也是有可能走过头的,特别是在未来很不确定的情况下假设一个常态化的盈利状态,难度是很大的。美国现在就像是在雨中想天晴,而中国是雨停了想天晴,显然雨中想天晴的难度是更高的。用常态化的盈利状态去做估值,这个方法论本身是对的,只不过现在判断的难度是更高的。


因此,跟三、四个月前相比,我们现在对中国资产的信心程度是明显提升的,因为中国的公司和行业可预见性更强;对其他地区资产的信心程度相对而言是下降的。


港股方面,这是一个离岸市场,港股上市公司的基本面主要由中国决定,但港股市场的投资者来自于世界各个地方,所以它的波动会比较大。这跟过去港股的行业代表性不够全面也有一定关系,过去一些资产负债表比较重的行业占比较高;另外,离岸市场对外部冲击的反应往往相对短期,正反两个方向都会比较极端,这也是离岸市场的特性。


但长期看,波动也给中长线投资人提供了投资机会。第一,港股上市公司的构成可能会经历结构性的优化;第二,从参与者的结构来说,更多优秀的上市公司会吸引更主流的投资人参与。


问:在股市的暴涨暴跌中,资金的进场、离场与行情波动密切相关,在这种情况下,居民的资产配置从房地产到股市权益类资产转移是不是一个可持续的过程?


吴任昊:居民资产配置从房产这样一个代表一代人的美好记忆的资产,转移到权益资产肯定不是一个容易的过程,这个过程需要有两个条件去满足:第一,从机制设计上,投资管理人从长期绝对收益的角度去管理产品;第二,从底层资产上,权益资产的波动性不应该太高。


过去这两个条件都不太具备,从机制设计上缺乏以中长期绝对收益为立足点的管理人,从底层资产来看,像2015年那样过度的波动对大家的影响是非常大的。所以第一,我们还是要把管理人的机制做一个相对的区分;第二,希望A股不要经常重复2015年的情况。


就资产存量规模而言,中国房地产和A股为主的权益资产完全不是一个体量的东西。两个体量完全不同的资产之间很难说是一个转移的过程;从增量的意义上,随着大家对房价的上涨预期趋于合理,如果真的出现一个像美国过去十年那样的中国版长牛,大家肯定会配置更多的权益资产。但是如果再出现2015年那样的波动,那做得好和做得不好的管理人很快会在市场份额的变动上体现出来。


(编辑:王星


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