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我国量化对冲基金的发展趋势与投资策略

查看: 3599 | 评论: 0 | 发布者: wangxing |来自: 企业观察报

放大 缩小
作者 /  王贤军 王泽华

随着我国证券市场规模的日益扩大,量化对冲基金产品也逐步多样化。量化对冲基金产品的日益发展,导致投资机构在资产配置中的投资策略和盈利模式发生了较大的改变。资本市场中尤其在私募领域中,量化对冲基金产品以锁定风险、稳定收益的特性,越来越成为机构投资者和合格投资人配置资产的重要策略。

随着资本市场的日益完善,量化对冲基金投资策略越来越成为我国投资者资产配置的重要手段,然而我国量化对冲基金是在借鉴国外模式的基础上发展起来的,在发展演变的过程中还存在各种不足和问题。本文将从我国量化对冲基金的发展演变、投资策略、应对措施、如何投资四个维度进行阐述。


我国量化对冲策略的发展演变

我国量化对冲策略的发展演变主要经历了三个阶段,每个阶段的都有具有代表性的产品及制度上的突破。

第一阶段:2004年-2006年期间,基金产品的封转开折价套利的产品。

此时,国外量化对冲基金已经开展得热火朝天,而国内苦于没有金融工具和金融产品,量化对冲技术难以在国内展开,当时仅有的金融产品为封闭式基金,由于流动性低和退出机制的缺乏,封闭式基金上市交易后大幅折价,许多基金顺应时势将封闭式基金在定期内打开成开放式基金,因此催生了进行封转开折价套利的产品,华宝信托发行的封转开折价套利的基金产品是这个期间的代表。华宝信托的此类产品发行在当时来说是一种制度上的突破。

第二阶段:2007年-2009年期间,ETF套利和可转债套利产品并存期间。

2004年末国内第一只ETF-华夏上证50ETF上市,到2007年已有5只ETF上市,并且ETF在牛市期间存在大量的溢价,较多的对冲基金发行以ETF套利为主。其间有可转债、权证的上市交易,也是这个时期的代表性产品。可转债具有债券和期权双重特性,可转债的转换平价与其标的股票的价格产生折价时,两者间就会产生套利空间。2005年股改开始后,先后有21只权证上市交易,给对冲基金增加了一种新的对冲工具就是股票+认沽权证。

第三阶段:2010-2014年期间,股指期货、融券、分级基金并存期间。

一般来说,金融工具主要包括股指期货、融券、ETF和分级基金。这个阶段具有代表性的是股指期货的诞生,该产品的诞生使对冲产品在市场上大幅提升。股指期货于2010年4月26日正式登陆中国金融交易所,发行至今年成交量逐步放大,在2014年主力合约成交量增至峰值1.77亿手。2010年4月16日沪深300股指期货上市,伴随着新金融工具的诞生,许多对冲基金有备而来,其中著名的朱雀投资就这样登上舞台,在2010年4月27日发行了三只产品,并且在同年5月26日再次发行了三只产品,分别是“双核动力1期”的1-6号,6只产品规模共计2.8亿,其中最小的3号产品规模近959万元。朱雀的投资策略不是直接进行股票alpha投资,而是以FOF的形式进行投资,这几只产品都采取了类同策略,净值大部分时间都在1元以上,但是不够稳定,从净值曲线观察推断其子基金未采用严格意义的alpha对冲方式。直至2011年才开始启动,包括股指期货的期现套利、跨期套利、趋势套利、趋势投机和股票中性alpha产品大大增加,尤其是股票alpha策略实现绝对的超额收益,而且其联动了股指期货和股票市场,一方面有利于股票价值的发现,降低股市中过度投机而造成的剧烈波动,另一方面这样的两个市场联动交易使得对冲产品的资产容量大大提高,因而大量的alpha产品先后发行,其收益率并未由于总规模的增加而下降,而能够获得较为可观的收益。

定增产品的量化对冲也是这个阶段的特色。在2012-2013期间,IPO暂停,导致近年定增产品异常火爆,由于定增项目急剧增加,加大了分析难度,且上市公司复牌后的价格与大盘也有一定的相关性,因此用量化手段对定增股票进行筛选,再加上量化择时对标的对冲成了量化定增产品的普遍做法。2013年唯一亮点的就是量化定增产品,这样的产品由于有事件驱动,收益率为正的确定性较强。

2014年中国证券基金业协会推行私募基金发行备案制,许多的私募基金不再通过信托或资管等平台发行产品,而是备案之后直接由私募基金本身发行产品。全年信托和券商资管发行的产品就近600只之多,目前市场的对冲工具仅仅由沪深300股指期货和融券,但是由于种种原因,融券在量化对冲产品中的运用率并不高,2014年对冲基金唯一的看点就是分级基金,有些对冲基金并非将权重全部留给股票alpha,而是参与了分级基金以及股指期货的期现套利,在分级基金近乎疯狂的行情下,这类型的产品获得了不错的收益。

总之,量化对冲基金的发展与金融工具紧密联系,任何量化对冲策略的实现必然基于新的金融产品和金融工具,从此来看,对冲基金的发展和演进史也是金融产品和工具的创新发展史。

我国量化对冲机构使用的投资策略

股票市场中性策略(又称alpha策略)是当前国内私募证券投资基金最常用的策略之一,也是我国对冲基金市场上的主流策略。alpha策略是从消除市场系统性风险(Beta)的维度出发,通过同时构建多头和空头头寸对冲市场风险,以期获得较稳定的绝对收益。国内通常的操作方式为:买入股票同时卖空与股票等市值的股指期货。我国现在面临的问题在于,市场对于对冲策略日趋上涨的需求与实际对冲工具不足的矛盾,多种股指期货推出、股票期权上市以及融券业务的扩充能够缓解此类问题,但在实际操作中仍需考虑买入股票同时卖空与股票等市值的股指期货时,股指期货与股票的对应性,覆盖的不对称性可能导致风险难以对冲,造成损失。

股票多空策略类似于alpha策略,但不同于alpha策略的是其会有多头敞口或者空头敞口,股票多空策略的操作难度大,因为除了要进行标的选择外,还需对大盘多空进行判断即择时。正因为如此,目前的量化多空策略,往往是以动量策略为主,即市场已经出现较为明显的趋势性上涨或者下跌行情时,再做相应的调整。

CTA(期货管理)策略侧重于期货市场的投资,投资于股指期货、外汇期货、国债期货等期货/期权品种及相应的现货品种。量化对冲类的管理期货产品,就是用量化手段判断买卖时点、用计算机程序化实现期货的投资策略。由于期货为T+0 方式,因而采用程序化的高频交易比手动交易具有天然优势。从程序化交易这块,期货领域其实较为领先于股票领域,而且现在的期货高频策略已经由比拼策略思想提升到了比拼系统配置和下单速度等方面。

套利复合策略,套利策略中最常见的是二级市场套利,包括商品跨期、跨品种套利,股指期货跨期、期现套利、ETF 跨市场、事件套利、延时套利等。由于国内的金融工具和金融品种都不多,国内的套利策略多为方向性套利,即依赖于价格的上涨下跌而寻找套利机会,国外的期权可以对波动率预测进行套利。由于在市场行情不温不火、波动较小时,这类策略往往找不到套利机会,因而国内的套利对冲基金往往会在无套利机会时,增加一些另外的小策略,构成套利复合策略。例如在套利机会较少时,套利基金会增加一小部分的趋势投机或者股票市场中性等。我国目前市场上的主要问题是可套利品种不多、分级基金的活跃基金数不够多难以承受较大资金进出、可用金融工具仅有股指期货对冲性能不够,也是制约国内套利复合策略发展的主要因素。

宏观对冲策略是一种基于宏观经济周期理论对经济增长趋势、资金流动、政策变化等因素进行自上而下的分析,预期其对股票、债券、货币、商品、衍生品等各类投资品价格的影响,运用量化、定性分析方法作出投资决策,并在不同大类资产之间甚至是不同国家之间进行轮动配置,以期获得稳定收益。例如当对冲基金更看好未来美国经济的复苏,就可以逐步做多美股资产,同时将资金撤出新兴市场并做空新兴市场资产来构建组合。该策略的成功取决于对全球宏观经济趋势的判断,判断越准确,策略的效果越好。

我国量化对冲基金存在的主要问题及应对策略

我国量化对冲机构存在的主要问题主要有两个方面:

第一,投资管理人或直接投资者专业化水平不高。

我国目前市场上量化对冲投资管理人按专业水平大致分为三大类:一是专业水准极高的管理人或投资人,拥有多年的投资经验,拥有自主开发的量化交易系统,有专门的策略研究团队,有实盘过往业绩表现,有持续的生存能力。此类管理人既有自学成才的,也有从海归加盟的,来自成熟市场有经验的管理人在逐步增加,但在整体市场中占的比重不大;二是正在成长过程中的管理人或投资人。此类管理人有较好的国内证券市场投资经验和过往业绩,学习能力强,应变能力强,正在成为量化对冲业务的新生力量;三是专业能力欠缺,只有愿望,没有专业支撑,被动依赖技术平台而操作的管理人或是直接投资人,对量化对冲业务一知半解,根据策略交易系统发出信号被动投资,预计此类管理人难以应对市场变化,很快就会被市场淘汰。整体来看,投资管理人或直接投资者专业化水平不高,有待借鉴国外的成功模式,结合国内资本市场的实际情况,提升自身的专业化水平。

第二,从券商提供的服务支持来看,服务支持能力和后台支持系统有待进一步提高和升级。

从券商或营业部提供的服务支持来看,主要有三类,一是由专业的团队支撑,有系统的技术、策略和服务支持;二是正在起步阶段的券商,但他们也有可能后发制人,定位精准,整合资源,成为量化对冲市场的主力服务机构;三是没有能力支持量化对冲业务。既无技术支持,也无专业服务团队,更谈不上策略支持。业务发展处于自生自灭的状态,业务也处于很大的波动中。从目前的情况来看,服务支持能力和后台支持系统有待进一步提高和升级。

针对我国量化对冲存在的问题,首先应提升投资管理人或直接投资者专业化水平。量化对冲业务对管理人在数据挖掘、策略开发、程序化交易等IT 技术研发能力要求很高。根据海外经验证明,从事量化对冲投资的管理人均为专业机构投资者,专业背景来自数学、统计、计算机、物理等领域的高端人才,需要具备量化投资模型的开发能力及持续的模型优化能力,具有一定的行业进入门槛。投资管理人或直接投资者在识别和扶植量化对冲管理人方面也必须具备一定的鉴别能力,避免付出大量精力而收效甚微。

其次,券商或其营业部需进一步提升其服务支持能力和升级其后台服务系统。目前来看,在量化对冲业务执行层面需要与券商营业部协调的技术问题就很多,各营业部须配备专业的业务团队进行支持,快速响应和解决存在的问题。实际情况是大部分营业部没有足够的人力、财力和物力,来支撑量化对冲业务的发展需求。开展量化对冲业务对券商来说,需要有较高的综合服务能力。
具体来看,券商或其营业部开展对冲基金业务在以下几方面还需要提升:

第一,IT 系统配置要高。量化对冲业务模式对于IT 系统都具有极高要求,一方面体现在交易系统及行情数据反应速度稳定高效,另一方面体现在系统整合及开发易用性方面要高。

第二,策略研发能力要强。量化对冲管理人只有具备持续策略开发和策略优化的能力才能取得稳定、优秀的投资业绩,需要券商提供强大的策略研究以及策略交流等高水平的研究成果和根据市场的变化提供适时交流的平台。

第三,产品结构设计和市场需求要一致。投资管理人需要券商提供产品结构设计(如信托、私募、资管等法律结构安排)、提供产品结构、风险控制、后台运营和营销组织等全方位的一揽子配套服务, 与证券公司在产品设计的专业能力、统一营销的组织能力和整合公司总部资源能力要相匹配,才能保证量化对冲产品取得良好的业绩。

投资量化对冲基金产品应关注的关键要素

合格投资人在选择投资量化对冲基金产品时,应主要关注三个关键要素:

第一,业绩要好。业绩好是挑选对冲基金产品的首要前提,对于量化基金产品而言,业绩的考量依然要从业绩表现、业绩稳定性以及风险控制三个维度出发。业绩较好、在各类市场中都能表现出色且回撤较小的产品说明背后的量化模型比较稳定,依此模型未来获得较好业绩的概率较大。

第二,团队要稳。量化基金的核心就是量化模型,模型思想是产品的灵魂,而最接近这一灵魂的人物就是这个模型的构建者。如果模型的核心开发人员不稳定,会在一定程度上影响量化策略的稳定性和有效性,从而影响量化基金的业绩表现。同时,量化模型的开发需要团队的配合,因此,研发和投资团队的稳定性是量化基金选择的一个重要指标,也是考量对冲基金产品能否投资的关键要素。

第三,风控要准。建立完善的IT系统及风控机制是关键所在,量化基金相对于一般主动管理型权益类产品而言,呈现投资分散、换手高等特点,其投资过程对交易的效率等要求较高,同时还需要一个强大的风控系统来控制投资风险,因此,是否拥有一个专业强大的交易平台,以及完善的风控机制,是评价量化基金的另一个要点,如没有一个强大的交易平台,对冲产品再好也无法在市场中获胜,如没有一个完善的风控系统,对冲产品再好也会被风险吞噬,因此,选择对冲产品,一定要看其风险控制体系是否健全,风险控制措施是否规范、有效。

(王贤军系北京中缘财融资产管理有限公司董事长 ,王泽华系UIC联合国际学院金融数学专业学生)

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