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任泽平:可能处在新一轮债市牛市的前夜

2017-6-19 15:44| 原作者: 任泽平|来自: 泽平宏观

摘要: 行至年中,我们对债券市场的观点转向积极:在经过三个季度的债市下跌之后,目前的债券市场已经具备较好的投资价值,我们可能正站在新一轮债市牛市的前夜。 ... ...
我们观点的一次重要转变:

自2016年10月开始,我们基于滞涨和去杠杆一直提示债券市场的风险;

在2016年12月的《本轮钱荒和“债灾”的起源、影响及展望》一文中提出 :债券市场的趋势性行情短期难现,且在《叩桥而渡——2017年债券市场展望》中,提出债券市场新一轮趋势性机会可能在2017年中附近开启。

在2017年5月下旬开始调整观点:“经济回调提供了基本面支撑,债市开始跌出价值,超调的压力来自监管政策和流动性,现在债市在接近底部左侧,我们或许正处在一轮债券牛市的前夜。”“债市配置价值凸显”。

行至年中,我们对债券市场的观点转向积极:在经过三个季度的债市下跌之后,目前的债券市场已经具备较好的投资价值,我们可能正站在新一轮债市牛市的前夜。

摘要:

1、在空间和曲线形态上,当前的收益率曲线已经出现了五个不稳定性:

1)当前的收益率无论相对于CPI还是PPI衡量的名义增长率来说,都是在高估的状态;

2)10年期国债收益率相对于目前的流动性投放速度来说,存在着74bp的溢价,这个溢价甚至隐含了流动性的负增长;

3)利率债的期限利差已经跌到和历史低点可比的位置,但和历次低点相比的话,此次的流动性投放和经济预期都要偏温和;

4)1年及10年期国债收益率的历史分位数之差目前已超过30%,可能预示着流动性相对经济基本面来说明显偏紧;

5)Shibor 3M的利率互换相对于即期利率呈现出贴水的特征,意味着资金面会出现预期上的宽松。

2、货币政策更看重边际,而监管政策更看重位置。我们目前已经处于货币政策收紧的末端,而今年年底监管政策可能退出。

1)现象上货币政策和经济名义增长率更为相关,当前的核心CPI处于周期顶部的位置,或将带动名义增长率下行。货币政策预期面临转松的关口,货币紧缩已在末端;

2)监管淡出的时间一般都会晚于货币政策转向的时间,粗略衡量的话,本轮监管退出的时点可能是在今年年底。

3、债券市场行情出现的时间价值及确定性:

1)只要经济名义增长率往下走,货币政策就没有持续收紧的理由,二者不会大幅背离;即使存在背离,经济基本面还会导致宽松的预期不断加剧,以推低中长端收益率;

2)对利率债来说,我们只需要关心货币政策这条线就好。即使今年下半年监管环境仍然偏紧,也不碍利率债的行情启动,我们无需等到强监管退出。

4、利率债或许正站在一轮崭新的牛市前夜,当前的配置可以向哑铃型配置转换:一方面博取未来中长端利率债的比较丰厚的资本利得;另一方面在货币政策偏紧的位置上配置短端债券及同业存单,依然存在比较好的利息收益。

5、当前中长期利率债已经具备了较好的安全边际,中长端利率债的安全边际一般会提前于广谱收益率拐点出现。

风险提示:货币政策明显收紧、去杠杆超预期、信用违约冲击加大。

(见习编辑:管佳宇)

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